〈今周刊〉獲利只給懂得等待的人

《今周刊》曾以「司機變大戶」封面故事報導的股市「老先覺」關大戶，不只是過往投資成果豐碩，今年台股遭遇大修正，他依然全身而退。看來，真正的股市獵人不只在春暖花開的多頭行情中，可以滿載而歸；在暴風雪降臨前，更能觀察天候，曉得退守打獵小屋，休養生息，整理獵具，等待下一次的出擊。

關大戶平安躲過股災，憑的是什麼祕訣？展望未來，他又瞄準什麼獵物？

■狩獵法則 1 界定你不能、不要、不想獵取的獵物

今年下半年以來，台股頻頻遭逢利空消息打擊，指數回檔，最大修正幅度達二千點之多；但關大戶卻在今年上半年股價大漲時，以均價一七二元將手中五百張中碳出清，獲利三．七倍，之後空手觀望。同樣一場狩獵，經驗老到的股市獵人，絕不往其他獵人聚集的地方狩獵；他選擇逆向思考，先找到對自己有利地形、設下陷阱，然後耐心等待獵物上門，最後歡慶豐收。

投資和狩獵一樣，最忌人云亦云，關大戶強調，獨立判斷的研究精神，以及過人耐心，才是達成理想投資成果的關鍵。《孫子兵法》指出：「合於利而動，不合於利而止（計算條件有利才行動，若對己不利則應觀望）。」正如這番守則所指，關大戶投資最優先的第一步，是先找出「不合於利」的標的。因為避免盲目跟隨眾人決定，勝率往往能相對提高。

「千萬不要跟市場流行，買時下最『夯』的股票」。在一個清風徐徐的涼爽午後，關大戶悠閒地喝著下午茶，看來一派輕鬆的他，卻語重心長地提醒：「你看歷來的股王，現在不是暴跌，就是淪為雞蛋水餃股。」在關大戶眼中，蘋果概念股、智慧型手機等產業，就是他目前完全不敢碰的族群；至於ＬＥＤ、太陽能等一度受市場注目的產業，也是敬而遠之。

關大戶直言，因為憂心電子股變化快速，所以自己從來不碰電子股；這次即使有許多千元股從高點跌落，他也毫不動心。「想去抓空中飛鳥，掉下來都很慘。」關大戶比喻，許多電子廠的景氣難以捉摸，並不適合一般投資人長期持有。加上股價不便宜，選擇這種股票，無異於想捉高高在上的鳥兒。就算抓到了，當鳥墜落在地，人恐怕也會摔得頭破血流。

■狩獵法則 2 只精研自己有把握的獵物習性

更令關大戶憂心的是，若明年景氣持續探底，電子業的衰退可能將蔓延至他一度看好的金融股。關大戶觀察，國內許多行庫對面板、ＤＲＡＭ等電子業有不少放款，一旦部分二線電子廠不支倒地，這些放款可能都得列為呆帳。最壞情況若出現，金融業獲利勢必受嚴重衝擊。「所以，現在的金融股我也不敢買！」

從一千多檔股票中，關大戶將絕對不買的電子、金融股刪除，剩下企業已不到總數一半。接下來，關大戶只關注股本較小，長期股性冷門的公司，若公司所屬的產業，在國內僅此一家的「孤門獨市」，那就是最理想的標的了。他曾經在低檔買進，並長抱數年的中碳，就是最好的例子。

關大戶回憶，二○○二年時，生產軟瀝青等化工產品的中碳，股價只有三十多元，每日成交量也只有數百張，對散戶而言，並沒有什麼特殊吸引力。

但他仔細研究發現，中碳的原料來自母公司中鋼，生產成本較低廉；更重要的是，公司具備技術，可將煤焦油提煉成鋰電池負極材料── 介相瀝青碳微球，在上市櫃公司中，還沒有一家生產與中碳相同的產品。關大戶欣喜地發現，股本只有二十三億元的中碳是一檔難得的潛力股。於是，他在股價三十元左右，耐心地布局約五百張中碳。

■狩獵法則 3 耐心追蹤獵物的足跡

股市獵場上，不僅尋找獵物需要耐心，箭矢射出之後，更需要時間來驗證，你是否命中獵物的要害，以及如何循著血跡找到倒臥的獵物。中碳這檔持股，關大戶在「買進」的箭矢射出之後整整七年，直到今年上半年才以一七二元均價將中碳出清，獲利七千萬元。關大戶深入研究的精神及耐心，換來了美好回報。

好獵人曉得何時收拾獵物，不能過早，以免獵物負傷逃逸；不能太晚，以免兀鷹啃噬，僅存殘骸。被問到如何拿捏中碳賣出時機，關大戶指出，當中碳具生產鋰電池負極材料技術，成為市場普遍認知的事實，電動車前景也被普遍肯定，視為未來最具潛力的產業之一時，好的股市獵人正應該反向思考，「人多的地方不要去」。這也印證關大戶一再提醒讀者的格言：「大家一窩蜂研究某個產業，都在說它好時，那些股票都不要碰！」

■狩獵法則 4 一鳥在手勝過十鳥在林

股市獵場上，飆股就如同人人見獵心喜的大型獵物，只是並不是每個獵人的技能、獵具都適合獵取速度飛快的花豹。依據自己的特質，關大戶則是偏愛投資長期配息穩定的公司。他分析，今年前三季以來有不少股票仍然虧損，但股價相對居高不下，持有這些股票實在很難賺錢。但也有不少股票持續獲利，又有比定存更好的配息水準，如同毛色美麗的花豹，在股市寒冬中，不失為好標的。

關大戶目前找出一檔十分看好的股票，並且分批買進，那就是東鹼。「最近已經有公司放無薪假了，你想買出現無薪假的公司？還是買產能滿載的公司？」關大戶用這句鮮明對比，當作看好東鹼的理由。

的確，一般投資人肯定都想買產能滿載企業的股票，關大戶研究後便認定，東鹼就是一家業績看好的公司。

從產業來看，目前肥料占東鹼營收比重約為七成，關大戶認為，由於鉀肥原料供給被加拿大、俄羅斯寡占，糧食供給及需求又有利於肥料使用量，東鹼營收獲利可望持續上升。他分析，黃豆、小麥、玉米需求量一路攀升，連帶提升鉀肥需求，未來多數國家甚至可能出現缺糧危機。加上全球稻米出口第一大國── 泰國近來遭遇洪災，復耕後鉀肥用量將更可觀，所以今年來，鉀肥價格已調漲四次。糧食供給量也有不如往年的隱憂，如十月底時，美國冬季小麥出苗率約為五六％，就比過去五年平均值六三％低。

分析財報，東鹼第三季營收七．二九億元，年增率約一八％，這已經比年初月營收衰退情況顯著提升，雖然日圓升值造成六二○○萬元匯損，但只要日圓回貶，這部分損失仍可回沖。公司前三季每股稅後純益（ＥＰＳ）二．二八元，獲利能力和ＥＰＳ比去年同期成長，可見東鹼的成長潛力，確有基本面支撐。

關大戶分析，明年東鹼將新增兩條生產線，總數由八條增為十條。因為需求熱絡，投產後產能可望持續滿載。同時，東鹼也擴增業務，轉投資五艘散裝貨輪，每年的長期租金可帶來約一．五億元獲利，換算ＥＰＳ達一元左右。關大戶估計，在本業加溫、又有業外收益挹注下，今年ＥＰＳ上看三元的東鹼，明年更有挑戰四．五至五元實力。以明年獲利換算，股價三十元左右的東鹼，目前本益比只有六倍多，顯得低估。

觀察資本額，東鹼股本十五．八億元，屬於中型，每日均量僅數百張，相對冷門，表示不是多數人關注的標的。此外，國內只有台肥與東鹼生產肥料，十分符合關大戶對「孤門獨市」產業的偏好。而且東鹼近十年來持續配息，近年股息更達一．五元以上，這種兼具成長機會與高股息的冷門股，正是不可多得的選擇。因此關大戶在三十元以下買進東鹼，一路買到二十八元，目前已布局近二千張。

關大戶直言，東鹼經過層層篩選，仍合乎標準，所以他相當看好這檔股票，並認為在周線大底成形之後，未來潛力將宛如當年中碳。但他提醒：「不是找到股票就穩當，投資人要常留意該產業的變化才行。」隨時保持警覺，絕不怠慢，或許就是關大戶狩獵股市無往不利的祕訣所在。「還有，賺錢就應該多做善事，土地公是管偏財的神明，應該多多參拜。」擁有富足人生的關大戶，為自己的成功，下了這麼一個注解。

/小檔案/
關大戶
現職：股市投資人
經歷：私人駕駛
學歷：初中畢業
關大戶對景氣的看法與私房股
對景氣看法
明年的景氣明顯不佳，最先影響到消費，導致高價商品被低價替代，所以從事終端消費品製造的企業要小心。另具指標意義的國際大廠，其股價代表整個產業的趨勢，可從中了解重要變化。
私房股
東鹼（1708）

/撰文/ 周岐原

那些年我在人生困境中想通的賺錢道理

補習班老師脫貧致富的長線投資術

他從小嘗盡父母親被債主威脅的悲苦滋味，傅君玉的人生總是難以擺脫小時候窮苦的陰影。為了擺脫揮之不去的陰影，反促使他追尋賺錢之道。他選擇股市，因為這是窮小子翻身的最佳戰場，而脫貧的強烈意志更讓他想通日後成就四億元身價的賺錢道理。

/撰文/謝富旭、林心怡、許靜文

那一年傅君玉(化名)十八歲，當時就讀建國中學的他，有一天傍晚回到家，一把刀怵目驚心地插在他的木製書桌上。他拔起刀子，強抑著驚恐情緒唸書，但書桌上的那個用刀插出的窟窿，即使已經經過近四十年的漫長時間，仍深深烙印心中，無法磨滅。

「我從小品學兼優，從建中念到臺大，從國小到高中，每次考試，我的同班同學只有預測誰是第二名的份，因為第一名永遠是我。」「即使如此，在我內心深處，卻是一個充滿自卑感又極度欠缺安全感的人，因為我家很窮，常常有人登門討債！」那次債主登門討債，把刀插在桌上，就是要威嚇父母還錢。

一把刀、一個窟窿的困境  成就億元身價

因為嘗過富裕的滋味，貧窮更讓正值青春期、愛面子的傅君玉倍顯難堪。「爸爸生意原本做得不錯，卻在我高中時因為不諳英文，看不懂英文合約書而吃了大虧。」「父親經商失敗，債主三不五時就登門大吵大鬧，搞到最後法院還查封了我家的財產。」「我的老母如今已經八十幾歲了，她至今仍不敢去回想，也不願向子女們吐實當時我們家到底欠了多少錢。」

考大學那年，因為有債主威脅傅君玉父母「要殺死孩子抵債」，驚慌的父母親勉強湊出三千元交給傅君玉與他的弟弟，叫他們「逃命去」。傅君玉一位高中同學的父母親好心收留了他們。即使在外在環境交迫、內心飽受煎熬的情況下，仍然咬牙苦讀考上他心中的第一志願——台灣大學商學系。

說起這段不堪回首的往事，傅君玉神情凝重，眼眶泛紅。然而，坐在記者眼前這位戴著金屬框眼鏡的中年人，又有多少人想得到，他也曾經是台北市南陽街的英文補教名師。他不僅寫過十幾本暢銷的英文參考書而累積到人生的第一桶金，更因深諳投資理財之道，入住新北市新板特區高樓層豪宅。除這戶價值八千多萬元自住的豪宅外，他另有二戶豪宅，估計光是房地產就有一．四億元，身價保守估計至少四億新台幣以上。

似乎是為了取信於記者，傅君玉從牛皮紙袋抽出一疊檔案——上海商銀的持股證明。「這是我本來要投資房地產申請銀行貸款所用的抵押品，我現在約有七至八檔持股，上海商銀部位占其中近七成以上，上海商銀是我長期持有的股票。」

以上海商銀目前三十七元價格計算，傅君玉手上持股價值即高達一．三億元。接著他又拿出他擁有數戶豪宅的照片，供我們「欣賞」，隨即收起臉上的微笑嚴肅地說：「我拿出這些不是要炫耀，而是要證明一件事：一個人不會被貧窮擊倒，只會被自己的失志與懶散打倒，我今天略有一點小成就，主要歸功於我十八歲時，不時望著書桌上被刀插出來的窟窿，當時我一直告訴自己，我一定要脫離這種生活、我一定要賺大錢幫助我的父母、我一定要成功。」

三年時間身價百萬到千萬

一考上臺大，尚未開學，傅君玉就開始積極尋找家教工作。「上大學時，我至少兼四個家教，瘋狂地賺錢。當然，股市這個大金礦我也不放過，大二時就買了人生第一檔股票——寶隆紙業。」

渴望賺大錢，讀大學時，他就已經開始閱讀財經雜誌與報紙，沒想到此舉不僅開拓了他賺錢的視野，甚至還能協助應付考試。「讀商學院的我，許多科目因自己太忙而無暇準備，但光從長期閱讀學到的金融與財經知識，竟可以使我許多商學科目考試輕鬆過關。」

大學畢業後，成績優異的傅君玉原本可以申請公費留學，但因家中龐大的生活費以及想多賺點錢，不得不打消出國留學的念頭。他先到一家船務公司上班，但每月幾千元的薪資，無法滿足當時這位想要賺大錢年輕人的野心。於是，他選擇了競爭激烈的補教業，「這個行業，只要你夠優秀，不但不會被埋沒，還會被當成明星看待，這是個進可攻、退可守，最適合我這種窮小子翻身的產業！」

投入補教業的同時，他還編撰過十幾本英文參考書與兒童美語教材。然而，英文補教業者間激烈競爭的傾軋以及與生意人交往的「眉眉角角」，仍讓胸懷大志而且勤奮工作的傅君玉吃足苦頭。「我編寫的英文教材，曾讓一家瀕臨倒閉的美語出版社獲利上千萬元，但即使如此成功，老闆還是沒有兌現他當時說要『與我共用天下』的諾言，仍把我視為打工仔看待！」講這話的傅君玉仍難掩氣憤。

大學畢業進入社會後，傅君玉戮力打拚，省吃儉用，「我人生第一個一百萬元，是在一九八五年，進入社會工作七年之後才達成，每一分每一毫都是血汗錢。」「但你們一定想不到我人生中的第一個一千萬元是在什麼時候達成？」「是在一九八八年！花了三年的時間，靠的是我多年來累積的投資知識與當時擁有的膽識達成的！」

年輕的傅君玉，雖然手頭上的資金很有限，但再怎麼賺也不夠的資金，以及再怎麼挪也不夠用的時間，都讓他無法忘卻「要賺大錢」，一雪青少年時，家裡被追債人不斷咒罵的恥辱。

「忙碌工作之餘，我仍勤於吸收財經知識，提升自己的財經視野，並且用約十萬元的現金在股市不斷交易。雖然賺得不多，但我的重點是透過交易來保持我對市場的敏感度。」「準備並等待一個可以讓我大顯身手的時機！」

渴望脫貧仍謹慎選股  憂患意識保住財富

一九八七年，那是一個台股因新台幣兌美元大幅升值、外匯存底激增，股市正蓄勢待發的年代。傅君玉發現，台灣每年外匯存底以平均一年一百億美元之勢激增；熱錢湧入四竄，股房市已經蠢蠢欲動。但讓他覺得等到了大顯身手的時機，把累積多年所得重押股市的原因，是他看到一篇有「日本股神」之稱的邱永漢當時發表的文章（股票與房地產仍將無視景氣好壞繼續漲升！）「哇，原來我的看法竟與邱大師不謀而合，這不但讓我極為雀躍，當時我認為磨了數年的寶刀，該是出鞘的時候了！」

傅君玉精挑細選，選中了大同這檔股票，但這沒花他太久的時間，因為他的財經敏感度已經引導他注意大同好長一段時間了。「當時的大同，不僅本業電器產品競爭在台灣首屈一指，又是資產雄厚的大集團，更重要的是股價夠便宜！」

傅君玉投入一百多萬元，於十八元價位買進大同，買完後還拿股票到銀行質押借出現金再投入。幾個月的時間就一路大漲至四十元，他決定獲利了結，因此大賺了數百萬元，然後再投入其他股票以及房地產。一年後，傅君玉的財富達到人生的第一個一千萬元。

八○年代末期，正值台股狂飆的時代，股市從一千點出頭僅花三年的時間就狂漲到一二六八二點，而僅七至八個月的時間又狂跌至二五五○點，許多人暴富後又破產，同樣經歷過這場崩盤的傅君玉卻能持盈保泰，甚至讓財富更上一層樓，他的祕訣到底在哪裡？

他回答說，那是經歷過家裡窮困潦倒，被債主逼到絕境時，無形中生成的一種高度憂患意識。「這股憂患意識讓我一直到現在對選股依然極為謹慎小心。一九九○年台股突破萬點，一堆爛股也能漲翻天時，我就警覺到崩盤可能一觸即發。」「我把一千多萬元的資金轉近恆生銀行、恆基地產與匯豐銀行等港股，因為當時港股股息殖利率八％以上遍地都是。」

「大部分的人都是先買車再來煩惱車位的著落，而我是擁有六個出租停車位後，才買了生平第一輛車。這是我對投資理財的態度與大多數人最不一樣的地方！」..

神原英資：十年經濟冰河期即將來臨

二○○八年九月十五日，雷曼兄弟公司破產，金融海嘯隨之重創全球經濟；三年之後，歐美國家的救市手段證明失敗，「日圓先生」神原英資宣告：全球經濟即將走入漫長的冰河期。

/撰文/ 楊紹華、孫蓉萍

先把時間拉回到今年三月間。

當時，美國道瓊指數仍在一萬二千點以上，歐元區最大經濟體德國股市的指數水準約在七千點上下，全球兩大股市回到二○○八年金融海嘯前的高檔位置；各界按捺不住地樂觀期待著，或許就在不久的將來，世界經濟將正式走出金融海嘯陰影，重返正常復甦軌道。

但是，當《今週刊》團隊在三月伊始前往日本，專訪日本最具國際知名度的財經大師，被譽為「日圓先生」的神原英資時，他卻告訴我們：「今年，投資人的首要功課是『找賣點』，接下來，全球市場將會非常動盪。」

在那一次為時九十分鐘的專訪中，神原英資一共說了六次「轉折」，他不時強調，全球主要股市都將開始向下轉折，雖然時間點不能百分之百的確定，「但，快的話，或許就在今年夏天。」神原英資接著在四月二十七日應《今週刊》邀請來台，也再度重申這個看法。

經濟大勢底定「全球走入十年冰河期」

半年之後，夏季將盡，半年前彌漫全球市場的樂觀氣氛已被悲觀，甚至恐慌的情緒所取代。「找賣點」、「全球動盪」、「股市反轉」，神原英資當時的預言，具體、大膽，但完全精準。

時逢金融海嘯屆滿三年，全球市場正在神原英資口中的「非常動盪」格局裡拚命掙扎，九月中，《今週刊》再次專訪這位今年以來預言最具體而精準的大師。這一回，他試著為「後金融海嘯時代」的全球經濟與股市格局定調。

在同樣的悲觀態度之下，神原英資盡可能用不帶情緒性的平和字眼，說出他給投資人的忠告：「至少在未來五年，或者五到十年的時間，你必須開始重新學習，如何與低成長、低報酬率的『全球經濟冰河期』和平共存。」一切，都從「簡單的常理」出發。

在他眼中，結構複雜的美國復甦與歐元債務問題，其實十分簡單，「覺得複雜，是因為你知道問題很難獲得解決；但若換個角度思考，也就是因為問題本身已經無解，這代表無論政策上做出什麼努力，都無法立即帶領經濟走出目前困局。」甚至他強調，「愈是想再丟出什麼特效藥，結果可能更糟。」

迷你泡沫破滅「經濟問題已經累積十年」

神原英資舉例，三年前金融海嘯發生時，各界解讀，「這是過去七年寬鬆貨幣政策下的泡沫破滅」，累積了七年的問題，想當然耳無法在短時間內獲得解決。「但，主要國家的政策顯然期待能夠立即恢復泡沫破滅前的經濟活力，結果呢？」

在他的解讀，二○○九年到目前，以「撒錢」為主要手段的刺激經濟政策，是創造了另一個「迷你泡沫」，「累積七年的大泡沫破滅了，根本問題尚未解決，現在，累積三年的迷你泡沫也破了，算起來，世界經濟的問題，已經堆了十年。」七年加三年等於十年，這樣的簡單計算，是神原英資認定未來五到十年全球經濟難有強勁成長的原因。

他進一步解釋，前七年所留下來的老問題，在於泡沫經濟底下的熱絡需求與就業機會都不復存在；後三年「迷你泡沫」破滅後的新問題，是各國「能花的錢都花完了」，無力藉由財政或者貨幣政策帶動復甦力道。

「歐美國家的同樣困境是，三年下來，政策效果已經達到極限，接下來任何政策都很難有效扭轉情勢。」神原英資說，因為美國明年有總統大選，聯準會(Fed)有五成的機會推出第三輪量化寬鬆貨幣政策(QE3)，但恐怕也難有明顯的刺激效果。「今年夏天，主要股市的價格陸續回到量化寬鬆貨幣政策前的起點，因此，大勢已定，各國政府撒錢無效，歐美國家幾乎只能放任經濟自體調整。」他說。

自體調整的結果是什麼？學理的說法，是進入「修復資產負債表」的過程，負債太多，手中的資產價值因為股市或房地產跌價而變得太少，於是必須停止消費與投資，緩緩地讓資產與負債達到新的平衡。「企業、個人，甚至是歐洲部分國家的政府都一樣，有錢也不敢花，經濟當然沒有快速復甦的條件，而是需要長時間的結構調整。」

救市政策無效「各國經濟仰賴自體調整」

於是，神原英資宣告，「美國經濟已經走入『失落的十年』，而歐洲的情況甚至更糟。」

歐美國家正在步入「失落十年」，也將牽連新興國家。「當過去愛花錢的成熟國家開始低成長，新興國家的出口動能必將受到衝擊。」神原英資表示，十年前，成熟國家的假性需求，營造了新興國家崛起的動能，現在，這股動能消失了，「所以我說，不只歐美，是全球經濟都將處在長期低成長的格局中，或者可以說，全球正在步入一種『溫和崩壞』的格局。」

往好處想，過去一年籠罩在新興國家的通膨壓力可望緩解，畢竟，需求減少，物價也就不易上漲，但歐美持續施行的寬鬆貨幣政策，仍有可能對物價帶來一定支撐，「全球通膨水準，就將在實質需求減少與資金仍然浮濫之間，處在一種微妙的平衡狀態。」

這樣的平衡對新興國家並非壞事，但卻可能造成近來投資市場「最後一片樂土」的消失。「黃金價格一路上漲，每盎斯接近兩千美元，但如果少了通膨預期，這樣的價格還能撐得住嗎？」神原英資並不否認金價再創新高的可能，但在「經濟溫和崩壞」的長線格局中，「黃金、商品的價格，恐怕終究是會下跌的。」

說到投資，神原英資的預言開始更加大膽而具體。「這是溫和崩壞的第一階段，所以在未來一年，全球股市恐怕將呈同步下跌局面。」

他開始逐一點名：美股短期內找不到向上反轉的契機，「未來一年之內可能跌破萬點。」日本股市先看八千五百點，如果守不住，「跌破八千點也不奇怪。」至於確定走入緊縮格局的歐洲，及受到歐美拖累的主要新興國家如中國、印度等，未來一年股市恐怕也以下跌為基調。

另一方面，歐美及新興國家的經濟下修屬於「正在進行式」，而「早已躺平二十年」的日本，即使經濟尚無起色，但日圓在短期之內可望成為全球資金的避險去向之一。他評估，未來一年日圓兌美元匯率易升難貶，「一美元兌七十五日圓的匯率將是平均值，甚至可能測試一美元兌六十日圓。」

藉助人口紅利「美、中相對抗壓」

在經濟溫和崩壞、股市無力上漲的環境中，較具抗壓性的市場在哪裡？「具有『人口紅利』的國家，自體調整的速度會相對較快。」神原英資強調，以人口結構為基礎所帶來的內需動能與創新能量，將是個別國家率先走出溫和崩壞格局的關鍵。

「在歐洲國家之中，除了法國，主要國家的人口都在減少，至於日本，當然更有人口減少的問題。比較不一樣的，是美國。」他分析，美國有很多來自非洲、西班牙等地的移民，生產力相對較高，且美國民間企業的創新能量仍然是全球數一數二，「在成熟國家之中，美國還是比較值得期待的。」

在新興國家部分，擁有十三億人口的中國無疑是最具內需潛力的市場，「不只人口多，而且，中產階級正在這個國家快速崛起，而中產階級正是所有經濟體的成長泉源。」

跟隨著「內需為主」的思惟，神原英資也提出了低成長時代可能加速成長的主流產業。「講好聽一點，經濟低成長，代表的是經濟發展已臻成熟。在一個成熟的經濟體當中，往往並不缺乏物質、商品，而是缺乏讓民眾生活更便利、更美好的服務。」從投資的角度解讀這番論述，服務業取代製造業，將是未來的必然趨勢。

事實上，神原英資是用更高的角度詮釋剛才的說法：「世界必須轉變觀念與作法，想一想，我們還要拚命製造商品嗎？人們既然不需要更多商品，那麼，需要的是什麼？環保、健康，還是教育？」

他又說：「當領導人能夠安靜下來重新思考，把重點從『刺激經濟成長』轉移到『讓生活更好』的面向時，經濟，往往也就自然而然找到新的出路了。」在招牌的爽朗笑聲中，神原英資作出結論：「再怎麼說，追求更好的生活，才是經濟發展的原始動力啊！」

〈今周刊〉統一證券前總裁爆發台灣期貨史上最大違約案 慘賠六億元

試想，如果一條危險的小徑連走七年，每次都平安度過，一點事都沒有，會不會讓你因此卸下心防？但悲劇往往就在撤下心防的那一刻發生。

八月以來的這波股災，讓許多投資人受傷慘重，就連在股市翻滾三十年的老手也摔跟頭。

■股市好手 帶領統一證殺進台灣前五大

八月中旬，台灣期貨市場爆發有史以來最嚴重的大戶違約交割事件，這位讓市場人士跌破眼鏡的違約大戶，就是股市老手、前統一證券總裁杜總輝。

只要股市資歷超過十年以上的投資人，幾乎都耳聞過杜總輝的名字。一九九○年代，他曾帶領統一證一路殺進台灣前五大券商，寫下美好的時光，也因此受到統一集團大家長高清愿的重用，將他聘為統一證的總裁。後來他還跳槽到建弘投信擔任董事長、第一金的官股董事；之後雖然退下來，但自己成立富林投顧，在代操界也頗有斬獲，一度還上電視成為股市名嘴。

但這樣資歷豐富的老手，竟然也在這次股災中滅頂。據悉八月五日，大盤一天狂瀉四六四點，當天已經重創杜總輝的老本，三億本金賠光還不夠，還要倒貼數千萬元。
但股市殺紅了眼，也讓「老杜」誤判情勢，當天他不僅沒有停損平倉，還決定再加碼五千萬元新部位；沒想到下個交易日八月八日，又是一根三百點的黑棒，杜總輝因此大賠二億八千萬元。如果加上原本本金約三億元，等於在這次股災中賠盡五．八億元，兩根長黑棒，恐怕就此終結他的投資生涯。

根據了解，三天后的八月十一日，已經確定有兩家期貨商同時向主管機關提報違約紀錄，分別是凱基期貨與元富期貨，金額分別是一．○七億元與一．三億元，但提報的紀錄中似乎沒有出現「杜總輝」的帳戶，而分別是兩位杜姓投資人的名字。根據主管機關私下表示，應該都是與杜總輝極為密切的關係人。

■「全壓」心態 斷送砍倉停損的最後機會

事實上，這波股市急殺，受重傷的當然不只杜總輝一人。據了解，近期共提報五十六個帳戶違約，其中還有股市浮沉多年的林姓金主等，也都是最近期貨市場的違約戶，只是金額沒有杜總輝龐大、知名度不若杜來得高，因此相對沒有受到外界注意。

但這次會讓杜總輝在兩個交易日內，賠盡本金還不夠，還要掏錢倒貼的投資工具，其實就是「台指選擇權」。台指選擇權是這幾年，在寶來證券的積極造勢下，成為台灣股市廣受投資人青睞的工具。

以這次杜總輝的操作方式為例，其實就是賣一個買權（call）同時賣一個賣權（put）的「賣出勒式交易」，這個方式，就是等於賭「只要在一段時間內，大盤指數在賣出買權和賣出賣權的指數區間內震盪，投資人就可以安穩賺取權利金」。

隨著年歲漸長，年逾六十之後，杜總輝可說已經淡出投資界；據了解，現在只剩下設籍在自己青田街住家的「聯翔投資」，每天幾乎只有自己和弟弟杜貴雄兩人一起操盤。

但換言之，一旦指數突然大漲或大跌，跳出這個區間之外，如果沒有立即平倉，或建立期貨部位避險，

這一次，杜總輝算是栽了，這一跤，摔得很重，能不能重新爬起來？外界不敢樂觀看待，恐怕還須看他後續如何向被違約的期貨商交代，才能決定。

台指選擇權

台指選擇權其實是一種賭注大盤指數的選擇權工具。當大盤陷入盤整時，投資人可以藉由同時站在賣方，賣一個買權與賣權，來鎖住指數區間，確保獲利。但一旦大盤出現跳空急殺時，就有可能導致極大虧損，這次的事件即是在此前提下發生。

■兩大苦主 元富期貨與凱基期貨受累最深

台灣期貨史上爆發最重大違約事件，被賴帳不還的兩位苦主——元富期貨與凱基期貨已是苦不堪言；但更慘的是，台灣的《期貨商管理規則條例》今年初剛修法完畢，新的管理規則不再要求期貨商提列違約損失準備。這項改變，將直接影響被違約的期貨商當期損益，形同雪上加霜。

根據原來的《期貨商管理規則條例》第16條規定，期貨經紀商每個月必須從營收中提撥2％作為「違約損失準備」，以預防類似杜總輝這種突發的重大違約事件，影響期貨商的獲利。

但這項風險控管的規定，卻在今年1月16日修法中，完全被刪除。根據金管會證期局局長李啟賢表示，期貨商的風險控管有許多環節，提存準備只是其中一環，最重要的，還是期貨商自己隨時管控，像這次事件，就是期貨商沒有急踩煞車導致。但取消提存準備，讓這次的違約金額，將完全展現在該期貨商的當期損益上，毫無緩衝空間，也是不爭的事實。

事實上，期貨本屬高風險產業，應該有比股票現貨市場更高的風險機制，儘管這次事件後，期貨交易所表示將督導期貨商加強風險管控，而且近期內已經兩次提高保證金的金額，但期貨商的「自律」，恐怕才是真正的釜底抽薪之道，例如杜總輝在前一個交易日慘賠之後，還能再買進新的部位，是否期貨商沒有善盡風控把關的責任？恐怕才是這次「6億元的一堂課」真正的意義所在。

/撰文/

劉俞青

投資人就會有數十倍甚至數百倍的虧損。

不但如此，杜總輝為了賺取更多的權利金，還去交易遠月分的選擇權，雖然時間價值較高，但卻面臨流動性不足的風險，以致事件發生後，連期貨商都難以砍倉停損。
因此，事後市場人士指稱，當八月五日大盤大跌四百多點之後，儘管已經重傷，但如果當天杜總輝忍痛平倉出場，還不至於發生重大違約。

但人性也在此刻面臨最殘酷的考驗，賭桌上的輸家，永遠想要在最後一把「全壓」的心態，讓杜總輝誤判情勢；他不僅未平倉，還加碼新部位，才會於隔天再一次殺盤中，被狠狠地﹁請出﹂市場。

嚴格說來，台指選擇權並不能算是所有期貨相關商品中，風險指數非常高的投資工具；但一般講解期貨的教科書上，仍會要求投資人應該在買進一口時，準備多口資金的方式投資，例如三口到九口現金，以隨時提防不測。但這次杜總輝顯然沒有嚴守這項準則，才會如此重傷。

根據熟悉杜總輝操作模式的資深期貨人士表示，最近七年來，即使在○八年的金融海嘯時，「老杜幾乎都沒有錯過，手氣很順。」也就是每次的交易，至少都是小賺出場。但連走七年的險徑沒有出事，就能保證下一次也贏？還是因為連續七年的勝利，才讓杜總輝輕忽了風險的存在，因而種下這次慘賠的結果？答案恐怕只有他自己知道。

但也許就是這幾年手風很順，收穫頗豐，因此杜總輝的財力一點都不差。他在台北市敦化南路二段的凌雲通商大樓樓上，擁有一整層三百多坪的商辦樓層，市價將近三億元；但這筆房產名下已設定銀行貸款，是否已動支，還須杜總輝自己說分明。此外，在台北市青田街的巷子裡，他還有一戶八十多坪的住宅，雖是二十年的老房子，但附近環境清幽，以目前市價估算，至少也有六千萬元的行情，並非毫無還款能力。

只是，如果杜總輝的違約金額都不在自己名下，作為違約苦主的期貨商縱使想藉由法律求償，也未必能有明確的結果。

■拚賭個性 曾遭「內線交易」罪名起訴

但杜總輝如今落得如此下場，很多他的老友聽聞，除了替他嘆息，卻也坦承「不意外」。

事實上，一路走來，杜總輝在股市上的一席之地，全是靠他敢拚敢賭的個性衝出來的。他是統一證的開國元老，當時為剛開張的統一證很快衝出市占率，擠進台灣前五大券商，功勞簿上的確記上一筆；高清愿因此同意他為自己掛上「總裁」的稱號，這是統一集團內部除了高清愿、林蒼生之外的第三位「總裁」，可見高清愿當時對他的重視。但很快地，他的作風也在集團內部惹來兩極評價。

最有名的，當屬九四年，統一集團的金雞母統一超剛要掛牌上市，杜總輝聞之立刻利用統一證自營部大力買進擁有不少統一超的統一公司股票，不到一個月獲利近億元，在當時普遍各家券商自營部部位都不高的年代，已經是相當驚人的獲利數字，但也因此被以內線交易起訴，雖然最後判決無罪，卻已為當時統一超的上市案帶來波折，讓高清愿頗為頭痛。

■能否再起 看如何向被違約期貨商交代

其後，杜總輝陸續又在統一集團內部引發不少人事上的爭議，例如他引進許多「自己人」任居要職，因此讓當時統一證副總王貞海、高樹煌等大將出走，最後，高清愿痛定思痛，才在一九九七年，將杜總輝請出統一集團。

杜總輝離開統一證之後，又陸續任職建弘投信、第一金，但時間都不長；而後他自己成立富林投顧，從事代操業務，但代操在台灣始終伸展不開，最後他連富林投顧都賣掉。

一生中有10次致富機會 當財富來敲門

我們所處的是一個危機四伏的年代，黑天鵝不時出沒在金融市場，股市多空迴圈愈來愈短，震盪卻愈加激烈，別以為這些震盪跟自己無關，每一次的谷底，都是財富敲門的預告！人一生當中，有10次危機入市的機會，只要做好準備、努力抓住，就可以讓你的財富倍增。

/撰文/謝富旭  研究員‧林筱庭

「這是最美好的時代，也是最糟糕的時代；這是充滿智慧的年頭，也是愚昧充斥的年頭；這是需要堅定信仰的時期，也是令人懷疑的時期；這是光明的季節，也是黑暗的季節??。」這是英國大文豪狄更斯在《雙城記》中最著名的一段話。

對四十二歲的余凌霄而言，狄更斯筆下描述的那個劇變混亂的年代，沒想到真的給他碰上了！

一九九六年，從中央大學財研所畢業進入職場的他，隔年就遇上了亞洲金融風暴以及九九年的台灣九二一大地震；台股休養生息後，經過網通泡沫短暫榮景後再度迅速崩跌，二○○一年美國九一一恐怖攻擊事件、○三年SARS疫情接踵而至；好不容易市場獲得喘息機會，○四年總統大選的「兩顆子彈」又來攪局。更甭提○八年的美國次貸風暴把台股捲入百年罕見的金融海嘯中??。台股過去十年的暴起暴落，把台灣五年級與六年級生的財富一次又一次的「浪花淘盡『口袋』，存款股票轉頭空！」

六法則把危機當成財富的轉機

三十九歲，六年級前半段的電視財經名嘴江中博感嘆：「五年級後半段與六年級前半段世代一踏入職場後，全球政經時局就災難不斷，包括我自己在內，財富消消長長，收入不差的我，出社會開始工作後，竟花了七年的時間才賺到人生第一個一百萬元！」

然而，與江中博面臨同樣混亂時局的余凌霄卻深諳危機入市之道，不但懂得讓財富「青山依舊在」，股票投資績效更是幾度一路紅。他在○二年進場低吃的佳格、泰銘、豐興鋼鐵與中碳，經過近十年的配股、配息，持股成本已經降至零元以下。加上○四年利用「兩顆子彈」事件，進場投資百略、超豐電子以及○六年進場的儒鴻紡織等股，過去十年為他創造出超過四○○％的獲利，原本在富蘭克林投顧擔任業務，只是平凡上班族的他，靠著投資累積千萬元資本，財富傲視大多數的五年級上班族群。

「拜託，不要把我寫太好，事實上我的投資失敗經驗也不少！」余凌霄謙虛地說。四十二歲的他，股票投資啟蒙甚早，早在就讀淡水新埔工專（現已改制為聖約翰科技大學）時，因為教授商業英文的老師喜歡在課堂上談投資，就引起了余凌霄對股票的興趣。

「很榮幸，台股三次萬點行情我都參與過，十八歲時，我就已經在看《財訊快報》了！」「即使如此，前兩次萬點行情，我不但沒賺到錢，還以小賠收場。直到我學會了價值投資法，近十年來的投資才漸入佳境！」余凌霄回顧自己的投資生涯說道。

新埔工專畢業後，余凌霄插大考上中央資管系，畢業後更以優秀成績直升中央財務金融研究所。「我的碩士論文寫的是選擇權定價，研究所畢業後就到富蘭克林投顧任職，一度還被同班同學取笑！」「因為我們搞財務工程的人大多跑到銀行或期貨界賺快錢、賺狠錢，而我竟然跑去賣基金，一頭鑽進了被很多同班同學『嗤之以鼻』的價值投資法。」他苦笑道。

法則一》股價腰斬，跌至四至五年來新低好股票

進了台灣富蘭克林投顧後，余凌霄不但為富蘭克林傳奇基金經理人約翰‧坦伯頓的選股哲學深深著迷，他還利用公餘翻譯了《標竿選股策略》這本價值投資學的經典著作。

「接觸價值投資學之後，有時候我真的很想把研究所時期的投資教科書丟到垃圾桶，因為，老師教我們的『效率市場理論』，根本與實際差太多！」「金融市場真正的運作實況反而是處處充斥著無效率，處處充斥著不均衡。這種無效率、不均衡才讓價值投資法得以立足。」「否則就如同巴菲特所說的，如果效率市場理論成立，我豈不是要流落街頭了。」

確定了價值投資哲學後，余凌霄戒掉了年輕時投資股票追高殺低的習慣，取而代之的是謀定而後動，等到股價跌到合理價位以下才放手大買。「以前的我，總是喜歡看線圖挑強勢股、逮飆股，但收穫反而很有限！」「現在的我，喜歡研究股票線圖的興趣依然沒變，但專注於挑弱勢股。」「股價從波段高點腰斬一半以上，而且跌到四至五年來新低的股票，我最尬意！」

相對學生時期的頻繁進出，余凌霄進富蘭克林投顧正式上班賺錢後反而謹守「小不忍則亂大謀」的古訓。他努力上班賺錢，為自己儲存進軍股市的第一桶金。二○○一年網通股泡沫破滅以及接下來的九一一事件把台股從一○三九三點打至三四一一點，等市場逐漸築出底部後，余凌霄依循價值型投資法所說，股價從上一波高點腰斬一半以上，而且跌至四至五年來新低的方法，其次，再輔以公司過去四至五年穩定獲利與穩定配息的原則，投入工作數年存下來的八十萬元，以不到十元價位買進佳格、十三至十四元價位買進泰銘鉛業、約十二元價位買進豐興鋼鐵，以及約三十元價位買進中碳。這四檔股票，雖在高檔調節部分轉換其他個股，但迄今部位仍高達三百萬元以上，仍是余凌霄台股部位中的核心持股，成為他投資生涯中第一次重大勝利。

法則二》被市場冷落的中、小型民生產業龍頭股

不過，危機入市、股價跌得夠低只是余凌霄逢低進場的必要條件之一，他撿便宜貨還有一個重要法則：中小型的產業龍頭股。「大型產業龍頭股不是不好，但因流動性佳，股價在大多數時期都反映內在的合理價值，比較不容易賺到超額利潤，逢低買進的機會也少很多！